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2017年9月13日 星期三

頭脂這溢技 - 筆老臨 2017年9月13日

頭脂這溢技 - 筆老臨 2017年9月13日


筆老臨黑天鵝基金仆直!
9月12日,周二。美股三大指數隔晚急升,當中標普500更以曆史高位收市。港股承接外圍強勢,恒指早段一度重上二萬八水平,其後雖曾倒跌,但最終升住嚟收,三日累漲449點。9月話咁快過了一半,揚言這個月凶星集結大禍臨頭之輩,不知要在余下半個月double down搏

老命,抑或失憶當冇件事?

《經濟學人》老牌專欄Buttonwood今期問了一個很有「現實意義」的問題:投資者何以對北韓核威脅如此漫不經心?該欄提供了兩個可能答案:①從英國脫歐公投和美國大選兩例可見,金融市場評估政治風險績效低劣;②投資者重視經濟增長和企業盈利遠多于地緣政治事件引發的短期波動,不會輕易被北韓核試嚇得膽顫心驚。

第②點沒有什麼可以補充,值得商榷的是第①點。民調訪問對象是人,參與政治博彩的也是人,股民當然不會不是人。民調受訪者、賭徒、投資者評估政治事件的著眼點或許略有不同,惟明顯背馳少、殊途同歸多。英國脫歐公投和美國大選兩役,民意調查、政治賭盤、金融市場所體現出來的「集體智慧」錯得徹底,確是鐵一般的事實。

更勇更進取
然而,問題不在這里,而在英國公投和美國大選眼鏡碎了一地,爆大冷既非市場所樂見,更不可能是投資者重注所在。既然結果跟股民想象相反,而又有那麼多人視英國脫歐、狂人上台為「黑天鵝」式災難,按理投資者該當驚上加驚,何以股市只「震」了一天半日,便有那麼多人急不及待入市抄底?

市場評估政治風險績效低劣,《經人》說得沒錯,但那解釋不了投資者何以在錯了之後反而更勇更進取,視兩個爆冷賽果可能觸發的政經危機如無物。由此可見,今天的股民承受驚嚇能力大增,市場對北韓核威脅顯得漫不經心,只是股民不會再為真假「黑天鵝」惶惶然不可終日的又一明證。

股市也好,樓市也罷,平的時候無人買,愈貴反而愈多人追。美股升足八年,香港樓市有幾癲,各位比老畢更清楚。表面上,牛市去到這個階段,而政經風險又無處不在,高追美股以至千方百計「上車」買港樓都不是理性行為。難就難在,美股、港樓升了那麼久,莫說大冧,連似樣一點的調整亦難得一見,波動性反而愈來愈低。不要叫我解釋何以如此,老畢只知道,面對此情此景,再理性的人也會心動。

那倒不是說投資者盲目相信資產漲風永無止境,而是當不入市的風險比入市更大已成全民共識時,放膽一博的投資者便會與日俱增,在資產市場形成一個不知應看作惡性還是良性的循環,驅使愈來愈多人選擇「順周期」操作。

做番次叻仔
這應該足以解釋為什麼由英國脫歐、美國大選到北韓核試,股民不知從哪里來的勇氣,一再出現逢震皆吸景象,非但不視政治風險為憂,反而利用每個機會投入股市。

一次如此兩次這樣,到了第三次,原本因害怕大難臨頭沽都沽唔切之輩,會選擇做多次老襯抑或做番次叻仔,把握機會將別人的好股據為己有?當weak hands都懂得這樣想的時候,坐貨能力強的strong hands只會變得愈來愈強,政治事件觸發的跌市一次比一次短,也就合乎情理。

《華爾街日報》早幾日發表了一篇文章,講述金融海嘯和歐債危機期間紅極一時的所謂「黑天鵝基金」(Black Swan funds或tail risk funds),隨著美股長升長有而表現年遜于年。投資者耐性有限,近幾年大量撤出這類基金。

《華日》引述CBOE Eurekahedge的資料指出,在2011年9月「黑天鵝基金」見頂時買入的投資者,持有至今平均狂蝕55%!另一信息公司eVestment的數據則顯示,今年首七個月,此類基金平均下跌6.3%,而過去五年有四年蝕錢。

更有趣的是,由超級淡友John Hussman管理的基金,本世紀首十年曾吸引大量資金流入;所以如此,皆因這位准確預測2008至2009年美國經濟大衰退(the Great Recession)的基金經理所采用的投資策略,成功令客戶在大跌市中輸少許多。

這倒不奇怪,本世紀頭十年先後發生科網爆煲和金融海嘯,靠唱淡走紅的豈止Hussman一人?此輩的共通點是,Call中一次就永不回頭,之後錯足一百次都「立場堅定」,決意淡到天荒地老。

你「執迷不悟」你嘅事,基金表現一年差過一年,有多少投資者願意跟閣下天長地久?《華日》引述晨星(Morningstar)的數字指出,Hussman于2000年科網泡沫爆破那年推出的基金,巔峰時資產管理規模高達67億美元,如今萎縮至約3.6億美元,只及全盛期半成!過去七年有多少客戶離超級淡友而去,看數據一目了然。

對沖較不對沖苦惱
老畢始終嗰句,投資者要為最壞嘅做好准備,但絕非為了等災難發生而投資。Hussman及其同路人Call中一次,以後畀人笑壞鬧鍾一日響兩次冇所謂,反正曾經給人當「神」辦,總算威過,真正輸家是那些真金白銀押注「黑天鵝基金」的投資者。

牛唔飲水唔撳得牛頭低,Hussman按足基金章程投資,不采取看淡策略才叫名不符實,客戶輸錢並非他的錯。這個故事教訓大家,為了發生機率極低的情境付出高昂管理費兼且長蝕,「對沖」帶來的苦惱恐怕較災難本身更令人沮喪!

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